Para tanto, iremos utilizar como base de comparação o último ciclo de contração monetária que teve início em setembro de 2004 e se estendeu até meados de 2005.
Em setembro de 2004, quando se iniciou o ciclo de aperto monetário, o crédito estava em franca expansão, principalmente a modalidade com recursos livres com destaque para a carteira de pessoa física que mostrava robusto crescimento.



Naquele período, a carteira de pessoa física não apresentou qualquer indício de desaceleração, muito pelo contrário, atingiu a maior taxa de crescimento em doze meses em junho de 2005, 43,9%, exatamente dez meses após o início do ciclo de contração monetária.

Este fato que a princípio pode parecer contraditório, possui justificativas bastante fortes:

i) a primeira, que é censo comum, foi o advento do crédito consignado, que a partir do início de 2004, passou a contemplar aposentados e pensionistas do INSS além de trabalhadores do setor privado; esta modalidade, por possuir melhor garantia, passou a oferecer melhores condições ao tomador, como juros menores e prazos maiores, assim, a ressalva de que inovações financeiras pode alterar a sensibilidade aos juros básicos, se fez verdadeira.

Entretanto, não podemos depositar todas as fichas nela, pois, no crescimento observado em junho de 2005, a contribuição do crédito consignado foi de apenas 27%, ou seja, outras modalidades também não permitiram o arrefecimento do crédito, entre elas, o financiamento a veículos (CDC + leasing), o próprio crédito pessoal tradicional e as linhas de cartão de crédito, neste caso, tanto as faturas de pagamento à vista quanto o crédito rotativo;

ii) no caso da carteira de pessoa física, mesmo com o aumento da taxa básica de juros, a taxa média ao tomador e o spread médio, ficaram praticamente estáveis, com alguma tendência de queda, ou seja, o aumento da taxa básica, não foi repassado integralmente para os tomadores de crédito, com exceção das modalidades de curto prazo, como o cheque especial, que são mais sensíveis às alterações da política monetária; um motivo para o não repasse integral da elevação da taxa de juros está no fato de que as linhas de financiamentos mais procuradas foram justamente aquelas que apresentavam as melhores garantias e conseqüentemente as melhores taxas;

iii) apesar de ter ficado mais evidente nos últimos meses, a ampliação dos prazos de financiamento não é recente, naquele período já se fazia presente; desta forma, mesmo com o aumento da taxa de juros, o prazo colaborou para diluir os aumentos nominais das parcelas.



Diferentemente da carteira de pessoa física, a carteira de pessoa jurídica mostrou-se mais sensível à política monetária contracionista, pois os fatores similares ao do crédito à pessoa física, que fomentaram a carteira, não ocorreram. Não houveram inovações financeiras na carteira; as modalidades que impulsionavam o crescimento estavam ligadas à recomposição de fluxo de caixa e eram essencialmente de curto prazo, e como já mencionado, linhas de crédito de curto prazo tendem a ser mais sensíveis às variações da política monetária. Desta forma, foi possível observar uma redução nas taxas de crescimento da carteira, com a elevação das taxas de juros aos tomadores e uma certa estabilidade com tendência de arrefecimento para os prazos médios.

Neste novo ciclo de aperto monetário, iniciado em abril deste ano, podemos sugerir algumas hipóteses em relação ao canal do crédito como instrumento de política monetária. Afinal, apesar de apresentarmos relação crédito/PIB - em abril estava em 36,1% - ainda inferior a padrões internacionais, não podemos negar que o crédito aumentou consistentemente a sua influência na economia brasileira ao longo dos últimos anos. No caso da carteira com recursos livres de pessoa física, diferente de 2004:

i) não observamos mais uma inovação financeira capaz de interferir significativamente no canal do crédito como ocorrido no passado, além disso, o crédito consignado desde o começo do ano tem mostrado certa estabilidade em relação a sua participação na carteira de pessoa física, ou seja, não tem estimulado o crescimento como antes; em abril, contribuiu apenas 18% para o crescimento da carteira, praticamente dez pontos percentuais abaixo do observado em junho de 2005;

ii) desde o começo de 2008, foi possível observar, que mesmo de forma sutil, houve aumentos nas taxas de juros aos tomadores, principalmente nas modalidades de curto prazo;

iii) a oferta de prazos mais longos ficou mais tímida, inclusive houve um certo recuou nos prazos máximos ofertados; contudo não devemos desprezar os efeitos marginais dos prazos que ainda estão vigentes.

De qualquer forma, devemos esperar que no atual ciclo de aperto monetário o crédito seja um canal de transmissão mais eficiente da política monetária do que no passado recente, dado o aumento de sua capilaridade e a menor presença de inovações financeiras capazes de distorcer os impactos do ajuste.